Allan Teder: Euroopa Keskpank on raske valiku ees

Allan Teder Foto: Erakogu

Eurotsooni majanduskasv ja inflatsioon on ohtlikult madalal tasemel, tööpuudus kõrge ja kasinusmeetmed piiravad nii tarbimist kui investeeringuid. Mida Euroopa Keskpank majanduse toetamiseks teha saaks ja mida tõenäoliselt sel nädalal teeb, selgitab ja arutleb Tartu Ülikooli majandusteaduskonna doktorant Allan Teder.

Neljapäeval leiab aset Euroopa Keskpanga (EKP) igakuine nõukogu istung, kus otsustatakse eurotsooni rahapoliitika muudatuste üle. Viimati langetati intressimäärasid novembris. Selle nädala istungilt oodatakse EKP presidendilt Mario Draghilt taas tegutsemist. See ootus on põhjendatud, sest eurotsooni inflatsioon on aeglustunud ning aina enam räägitakse eurotsooni majandusest Jaapani kadunud kümnendi võtmes, mis tähendaks pikka majanduskasvuta perioodi ning oleks euro­alale laastava mõjuga. Eurotsooni tööpuudus on rekordtasemel, konservatiivne eelarvepoliitika ja kasinusmeetmed piiravad tarbimist ja investeeringuid. Mida, kui üldse, peaks Euroopa Keskpank tegema?

EKP peamine ülesanne on tagada hindade stabiilsus eurotsoonis. See tähendab rahapoliitika kontekstis inflatsioonimäära kaks protsenti, mida loetakse mõõdukaks inflatsiooniks. Mõõdukas inflatsioon aitab majandusaktiivsust suurendada mitmel moel. Esiteks toetab see tarbimist – kui hinnad tõusevad, motiveerib see inimesi tarbima. Teiseks toetab see palgatõusu – hindade tõus võimaldab palku tõsta ja palka juurde küsida. Kolmandaks tõstab mõõdukas inflatsioon ettevõtete tootmismahtusid ja loob täiendavaid töökohti, sest nõudlus kasvab.

Kõige olulisem poliitikainstrument inflatsiooni mõjutamiseks on intressimäärad. Inflatsiooni on traditsiooniliselt võimalik juhtida tõstes või langetades intresse. Intresside tõustes väheneb tarbimine, kuna säästmine on kasulikum ja laenamine on kallim, alandades seeläbi inflatsiooni. Madalamad intressimäärad toovad kaasa vastupidise efekti ning inflatsioon kiireneb.

Praegu on eurotsooni baasintressimäär rekordmadalal tasemel – 0,25 protsenti. Võrdluseks: majandusbuumi tipul oli baasintressimäär 3,25 protsenti. Baasintressimäär on tihedalt seotud EURIBORi määraga. Hoolimata madalatest intressimääradest, on euro­tsooni inflatsioon aeglustunud 0,5 protsendini, tööpuudus on üle 12 protsendi ning ei näita langemise märke, majanduskasv on nullilähedane.

Intressimäära edasine vähendamine ei annaks eurotsoonis tõenäoliselt olulist efekti, kuna nullilähedased intressid ei ole viimastel aastatel olulisel määral tõstnud erasektori laenude mahtu. On räägitud intresside vähendamisest 0,15 protsendipunkti võrra, kuid raske on uskuda, et sellel olulist mõju oleks. Pigem võib mõju olla psühholoogiline ja lühiajaline.

Intressimäärade negatiivseks muutmisel oleks finantsturgudele oluline mõju. Tavalise tarbija jaoks tähendaks see nullilähedasi intresse. Välisinvestorid, kes praegu ­eelistavad oma raha hoida eurodes (mitte näiteks dollarites või jeenides), peaksid raha eurodes hoidmisele peale maksma. Negatiivsed intressimäärad vähendaksid kohe euro atraktiivsust ning see tooks kaasa euro odavnemise kõigi teiste valuutade suhtes. Odavam euro teeks eksportivate ettevõtete kaubad mujal maailmas odavamaks ja tänu sellele suureneks nõudlus eurotsoonis toodetud kaupade järele. Negatiivsete intresside võimalikud riskid on aga suured, kuna ­eurotsoon on just väljunud kriisist, kus investorid ei tahtnud Euroopa võlakirju ja muid varasid omada. Tegemist on meetmega, mida tuleks kasutada vaid äärmuslikul juhul. Ajaloolises kontekstis ei ole euro kurss teiste valuutade suhtes liiga ülehinnatud.

Palju on räägitud veel ühest ebatraditsioonilistest rahapoliitika vahendist – nii-öelda kvantitatiivsest lõdvendamisest (tuntakse ka rahatrükina) ehk keskpanga-poolsest raha loomisest, mille eest keskpank ostab teatud varasid. Selle eesmärk on suurendada raha hulka majanduses, ostes ettevõtetelt ja pankadelt võlakirju. Tulemusena on ettevõtetel ja pankadel rohkem raha, mida välja laenata. Lisaks odavneb valuuta, kuna raha hulk majanduses on suurem, toetades seeläbi eksportijaid.

Suurbritannia vastava programmiga ostis keskpank valitsuse ja ettevõtete võlakirju, USA keskpank ostis valitsuse võlakirju ja kodulaenu võlainstrumente, Jaapani keskpank ostis samuti valitsuse võlakirju. Paraku kaasnevad sedalaadi tegevusega mitmed riskid. Näiteks pole keskpangal kontrolli selle üle, kas uus odav raha laenatakse majandusse või investeeritakse börsidel (nagu see on juhtunud kõigi nimetatud programmidega).

Siinkohal on oluline vahet teha, kas ostuprogramm on steriliseeritud või mitte. Steriliseeritud ostuprogramm tähendab seda, et kui keskpank ostab ühe võlakirja, müüb ta oma bilansis samas rahalises mahus võlakirju ehk raha koguhulk majanduses ei suurene. Mittesteriliseeritud ostuprogrammis ostab keskpank võlakirju uue raha eest ning raha koguhulk majanduses suureneb. Eelnimetatud riigid ei steriliseeri oma võlakirjaoste. Euroopa Keskpank oma lubadusega osta vajadusel erinevate riikide võlakirju on lubanud kõik ostud ka steriliseerida (st osta näiteks Kreeka võlakirju, müües oma bilansist selle katteks Saksamaa võlakirju).

Siit tulenevalt on EKP-l mitmeid võimalusi oma ostuprogrammi teostamiseks.

Esimene variant on osta täiendava raha arvelt riikide võlakirju. See annaks pankadele rohkem raha ning vähendaks riikide võlakirjaintresse. Tulenevalt kogemusest käesolevate võlakirja-ostuprogrammidega võib väita, et selline meede ei annaks erilisi tulemusi, välja arvatud uued tipud börsidel.

Teine variant on osta kas täiendava raha arvelt või steriliseeritud vormis võlakirju ettevõtetelt. Seda tuleks rakendada juhul, kui pangad ei taha ettevõtetele laenu anda. Siis asendaks EKP sisuliselt kommertspanku. Seni ei ole EKP niisugust muret väljendanud.

Kolmas variant oleks kaotada steriliseerimise nõue vajadusel ostetavate riikide võlakirjade pealt. See annaks turgudele signaali, et EKP on nõus rahapoliitikat leevendama, ning aitaks alandada euro kurssi teiste valuutade suhtes. Samas ei peaks EKP ühtegi eurot võlakirja ostudele kulutama, ilma et selleks reaalne vajadus oleks. Aitas ju EKP kaasa ka eurokriisi lahendamisele, lubades osta kõigi abi vajavate riikide võlakirju, ilma reaalselt ühtegi võlakirja ostmata (OMT programm).

Mida siis ikkagi EKP peaks neljapäeval tegema? EKP peaks neljapäeval viitama, et intressimäärad jäävad madalale tasemele veel pikaks ajaks (mida nad on igakuiselt ka teinud), viitama steriliseerimise kaotamisele võlakirjaostudelt ning vajadusel algatama laenuprogrammi ettevõtetele otse laenamisega (ettevõtete võlakirjade ostmisega). See aitaks alandada euro kurssi, toetades eksportijaid, hoides samas usaldust ­eurotsooni majanduse jätkusuutlikkuse osas.

Mida EKP neljapäeval tõenäoliselt teeb? EKP jätab suure tõenäosusega intressimäärad muutmata ning viitab sellele, et nad on arutanud erinevaid meetmeid ja on valmis tegutsema, teades, et kui olukord seda nõuab, on neil piisavalt püssirohtu, et olukorraga toime tulla. Iseküsimus on, kas see on see, mida eurotsooni majandusel hetkel kõige enam vaja on.